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1.罕见电力市场现象的背后展现火电机组窘境

2023年5月1日下午20时到5月2日下午17时，山东电力现货市场以连续21小时的实时负

电价刷新了国内电力现货市场负电价持续时间段记录；同时48小时内日前发电小时级负

电价时间段达到25小时，同样刷新国内电力现货市场记录。

2023年5月1日山东电力实时市场发电侧的最高价为346.09元/兆瓦时、最低价为-80.00元/兆瓦时。

主要原因一方面是节假日期间部分工厂放假，该时段山东省内统调电网的系统负荷下降了15%至20%；另外一方面则是该时段内山东总装机2300万千瓦的风电机组预计最大出达到1760万千瓦，总装机4500万千瓦的光伏装机预计最大出力达到3500万千瓦，供大于求。这背后反映的本质问题是大量并网的新能源装机与缺乏灵活性调节机组的结构性矛盾。

2.正视火电：“以煤为主”的基本国情

任何国家的能源问题离不开其自身的资源禀赋条件，“以煤为主”的基本国情决定了火电是

我国当下最主要的电源类型。我国的自然资源禀赋条件为“富煤、贫油、少气”，反映在一

次能源结构中即煤是我国最主要的能源类型。

火电盈利敏感因子

3.煤、电两个行业利润近些年逐渐增加

煤、电两个行业的利润蛋糕在近两年电价上涨后已被做大，2022年起受国内电力供应整体偏

紧影响，市场电由折价转向溢价，多个省区市场化电价出现了顶格上浮，由此也将煤、电两

个行业的利润总额抬高到历史最大值。2022年申万行业电力及煤炭合计实现归母净利润

3308.49亿元，相较2016-2020年均值的590.55亿元提高108.01%。

煤、火电两个行业利润并没有得到合理分配

经营路径上看，煤价与电价的市场化程度不同，单年内煤价波动弹性大幅高于电价。因此

在煤炭供给侧改革带来供给增量收缩的背景下，叠加海外煤炭供给受限，用电需求的波动传

导至煤炭侧所带来的成本上行冲击，通常将大幅强于电量与电价上行所带来的收益补偿。

海外煤炭价格回归至地缘冲突之前

俄乌冲突对能源价格的事件性冲击影响逐渐回落，能源价格趋势重新回归基本面，叠加欧洲“暖冬”因素影响，国际煤价自2022年10月开始逐步回落，至2023年4月中旬5500K澳煤价格降至约120美元/吨左右。

4.国内煤价逐步趋稳，价格中枢下移

从煤炭的供需角度来看，2023年国内煤炭产能增长、进口限制放开、供给侧有望提升。

严格监管下长协履约率的提升和进口煤的放量都会对国内经销商的提价权带来一定程度的压

制，或将间接带动煤价下行。

5.投资建议：

投资逻辑：

1、随着后续煤价中枢下移，火电成本存在下行的基本面支撑，方向感的指向性较强，火电业绩改善有望全年延续。

2、随着气温的升高，传统用电高峰来临，2、3季度加速贡献业绩。

3、火电的灵活调控优点越来越受到国家的重视。

个股关注：参考2023一季度业绩修复与火电央企的价值重估

关注具备较高盈利修复弹性的地方火电企业浙能电力、皖能电力、建投能源、粤电

力A；

关注具备雄厚资产体量的火电央企平台华电国际、华能国际、大唐发电、华润电力；

关注煤电一体化推荐内蒙华电以及京能电力、国电电力。

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