记者 张晓迪

通过大幅并购、跻身百亿营收的新乳业（002946,SZ）做出战略大调整，释放保守信号。2023年5月31日，新乳业发布2023—2027战略规划。界面新闻记者注意到，这是新乳业自2019年上市以来第二次发布5年规划，其上一次发布5年规划是2021年5月20日。

彼时，多家乳企抢滩低温奶正酣，新乳业扩张也正在兴头。在2021—2025年的战略规划里，新乳业信心满满，放出豪言，要实现“三年倍增，五年力争进入全球乳业领先行列”的战略目标。

然而，第一个五年规划尚未到期，目标亦未完成，半道上，新乳业踩刹车，这一次的战略目标调整为，“做大做强核心业务，提升企业价值，五年实现净利率倍增”。于此同时，规划还称，“公司确定了未来的增长来源将以内生增长为主，投资并购为辅，努力将负债率降低10个百分点。

据财报披露，2022年新乳业投资额从2021年同期的11.42亿元下降至9.13亿元，同比下降20.11%，投资规模收缩明显。

从攻城掠地转向立足内生，新乳业为何按下扩张的暂停键？

负债持续增长，短期偿债能力不足

并购策略使新乳业快速跻身区域性乳企TOP行列，但也为其积累了较高的债务，使其负债率一直保持高位，且呈现不断攀升趋势。

公开财报显示，截至2019年末、2020年末、2021年末和2022年末，新乳业总负债分别为33.08亿元、57.18亿元、66.35亿元和68.25亿元；资产负债率分别为61.66%、66.65%、69.81%和71.91%，资产负债率远高于45.08%的行业平均水平。

此外，据新乳业招股书披露，截至2015年末、2016年末、2017年末和2018年末，新乳业资产负债率分别为 66.09%、76.01%、70.10%、63.64%。

对于长期较高的负债率，新乳业曾在上市之初表示，公司主要客户包括商超和连锁等渠道，应收账款回款账期较长， 而公司所处行业为资金密集型行业，生产经营中对流动资金的需求较高。一般情况下，公司与客户合同签订后，公司均可通过向银行申请贷款解决流动资金问题。但持续较高的资产负债率，影响公司的财务安全，如果银行借款收缩或国家采取从紧的货币政策，公司不能及时取得银行贷款，可能给公司资金周转带来重大影响。公司存在资产负债率较高引致的相关财务风险。

此外，还据财报披露，截至2023年一季度末，新乳业短期借款8.19亿元，一年内到期非流动负债14.65亿元，而同期其账面货币资金仅6.64亿元，其中，0.70亿元为受限货币资金，一年内到期的非流动资产为0。

一位财会人士向记者分析，新乳业账面货币资产不能有效覆盖到期债务，反映出其短期偿债能力不足的问题。不过，近年来，新乳业经营活动产生的现金流量净额较为乐观。2023年一季度末，其经营现金流量净额为2.13亿元，可暂时缓解短期偿债能力不足的问题。

不断攀升的负债，也增加了新乳业的营收负担。财报披露，新乳业财务费用也呈现增长态势。2019年~2022年，其财务费用分别为6388万元、8209万元、1.164亿元和1.477亿元。相较而言，同期研发费用，不及财务费用一半。

记者注意到，自上市以来，新乳业合计募集资金34.47亿元。

其中直接融资合计11.83亿元，分别为通过上市首发股票融资4.65亿元，通过发行可转债融资7.18亿元。

间接融资合计22.63亿元，其中累计短期借款9.91亿元、累计长期借款12.72亿元。

截至2022末，新乳业用于长期借款质押的股权价值为8.87亿元。上述财会人士称，可以看出，新乳业间接融资比例远高于直接融资比例。

毛利率、净利率持续下滑，2023年业绩承压

2022年，新乳业营收首次突破百亿，超过三元，位居伊利、蒙牛、光明之后。

尽管如此，与伊利、蒙牛千亿营收相比，新乳业要进入国内、甚至全球乳企领先行列，还任重道远。

在国内“两超多强”的乳企竞争格局中，新乳业在伊利、蒙牛这“两超”长期霸屏传统常温奶市场之外，选择了低温奶赛道，成为低温奶多强中的一员。

官网介绍，新乳业目前现旗下有59家控股子公司、15个主要乳品品牌、16家乳制品加工厂、13个自有牧场。在2022年的财报中，新乳业称，公司作为区域性乳制品龙头企业，以低温产品为主导，与主要龙头企业差异化竞争，总体市场份额以及主要经营区域市场份额获得持续提升。

财报披露，2022年，新乳业实现营业收入100.06亿元，净利润为3.62亿元，同比增长15.77%。

其中作为新乳业最重要的业务板块，低温产品营业收入占比超过50%，新品年度收入贡献率超过10%。

区域方面，新乳业主要营收仍来自于西南区域 。2022年西南、华东、西北和华北的营收分别为37.24亿元、28.82亿元、14.38亿元和7.98亿元，分别占总营收的37.21%、28.8%、14.37%和7.97%。

相较2021年，新乳业在华东、西南、西北地区的营收均有增速，分别增长31.54%、3.07%和0.48%，但在华北市场的营收同比下滑7.78%。

2023年一季度新乳业表现更加强劲，营业收入25.21亿元，归母净利润0.61亿元，同比分别增长8.84%和40.56%。扣非净利润0.75亿元，同比大增115.57%。

尽管营收持续上升，且已迈入百亿乳企行列。但根据新乳业2021—2025年战略规划提出的“三年倍增”目标，2022年其营收至少应达到107.6亿元，2023年营收要达到135亿元。显然，2022年的任务并没有完成，而这部分任务无疑落在2023年，加大了2023年的业绩压力，而2023年营收是否达到142亿元，还有待考验。

除营收未达预期外，和大多数乳企类似，新乳业毛利率与净利率也在持续走低。

据财报显示，2018年至2021年，新乳业毛利率分别为33.85%、33.11%和24.49%和24.56%。2022年度，毛利率降至24.04%，成为新乳业2014年有统计数据以来9年中最低的一次。

24.04%的毛利率远低于同行头部公司水平。公开数据显示，2022年，蒙牛的毛利率为35.3%，伊利的毛利率为32.52%。

在投资收缩、毛利率创新低背景之下，新乳业提出2023年—2027年“净利率倍增”目标，降本增效意图明显。

根据现行会计准则，净利率是指经营所得的净利润所占营业收入的百分比。上述财会人士称，相比毛利率，净利率更能反映企业经营效率。

据财报披露，2017年—2022年，新乳业净利率持续下滑，从2017年的4.88%，降为2022年的3.62%。而2022年蒙牛乳业和伊利股份的净利率水平分别为5.60%和7.59%。

毛利率、净利率不断下滑的同时，另一方面，新乳业营业成本在不断增长。2017~2022年，营业成本从28.87亿元增长至76.01亿元。除上述不断增长的财务费用外，其营业成本中，占比最高的是销售费用，同期从9.39亿元增长至13.57亿元，2022年较2021年增长8.74%。

对于不断上涨的销售费用，新乳业解释系促销费和人工成本增加所致。

记者注意到，除了新乳业从扩张转向保守，新希望集团、新希望六和（000876,SZ）也同样面临业绩亏损、高负债的局面。新希望集团表示，从2021年开始，公司从过去两年的快速扩张阶段全面转入稳健运营阶段。

在5月22日召开的2022年年度股东大会上，新希望六和执行董事长张明贵表示，2023年将全面启动降杠杆降负债，为公司未来腾出更充分的发展空间。